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核心觀點：

釹鐵硼永磁體是目前綜合素質(zhì)最為優(yōu)異永磁體。釹鐵硼永磁體是磁性 參數(shù)優(yōu)異、性價比較高、綜合素質(zhì)最為優(yōu)異的永磁體，使用燒結(jié)釹鐵硼 磁體能夠大幅降低磁材使用量、縮小電機體積和重量，大幅提升電能- 機械能轉(zhuǎn)化效率，相對于普通永磁體能效提升 10%-15%以上。釹鐵硼 永磁體的加速滲透有利于節(jié)能和減少碳排放，除電冶煉方面的耗電量 外，國內(nèi)電力中 80%-90%被電機所消耗；2020 年變頻空調(diào)新的能效 標(biāo)準(zhǔn)實施，大幅加速釹鐵硼永磁體在變頻空調(diào)的滲透。未來在國內(nèi)碳 達峰和碳中和政策的推動下，更多領(lǐng)域?qū)⒄{(diào)高能效標(biāo)準(zhǔn)，電機標(biāo)準(zhǔn)提 升將成為其中最為重要部分。

碳中和政策將推動釹鐵硼永磁體加速滲透。釹鐵硼永磁體節(jié)能優(yōu)勢明 顯，將主要在兩個方面推動碳中和。一方面釹鐵硼永磁電機能效較高， 其滲透率提升將減少電力的消耗。另一方面釹鐵硼永磁體將助力新能 源發(fā)展，風(fēng)力發(fā)電機中超過 40%使用釹鐵硼永磁體，將助力清潔能源 的發(fā)展；同時新能源汽車驅(qū)動電機主要采用釹鐵硼永磁體，有利于未 來減少化石能源使用、減少碳排放。

新能源汽車將成為釹鐵硼永磁體最主要的需求增長領(lǐng)域。2020 年是新 能源汽車市場化驅(qū)動的元年，產(chǎn)銷量在下半年快速增長，全球?qū)崿F(xiàn)銷 量 324 萬輛，對釹鐵硼永磁體的需求量在 11500 噸左右。未來 5 年新 能源汽車將進度加速滲透率階段，我們預(yù)計 2021-2025 年全球新能源 汽車銷量將提升至 1500 萬輛以上，年復(fù)合增長率超過 35%；對釹鐵 硼的需求量將達到 56000 噸以上，國內(nèi)的需求量將達到 24000 噸左 右，成為釹鐵硼永磁體最重要的消費領(lǐng)域。

稀土價格趨穩(wěn)，成本壓力緩解。本輪稀土價格自 2020 年 5 月份由需 求驅(qū)動快速上漲，到 2021 年 2-3 月份進入加速上漲階段；隨后由于下 游迫于成本壓力，按需采購降低采購量、導(dǎo)致稀土價格回落；目前全國 釹金屬均價在 75 萬/噸左右，回落幅度超過 15%。稀土元素在釹鐵硼 永磁體生產(chǎn)成本中占比 60%-75%，本輪稀土價格上漲導(dǎo)致釹鐵硼永磁 體生產(chǎn)成本上漲 60%以上，而釹鐵硼磁體的價格僅上漲 30%-40%。我 們認為稀土價格或?qū)②叿€(wěn)運行。國內(nèi) 2021 年增加稀土開采配額，全年 配額增長將超過 25%，緩解全球稀土供給壓力。稀土價格保持在合理 水平更加有利于產(chǎn)業(yè)鏈共同合理發(fā)展，提升釹鐵硼磁體滲透率。

釹鐵硼永磁體成本端迎拐點。稀土價格到磁材廠商生產(chǎn)成本的傳導(dǎo)周 期為 1-2 個季度，預(yù)計 2021 年 1-2 季度將成為磁材廠商成本壓力最大 的階段，5-6 月份將迎來成本端拐點，因此我們看好 2-3 季度磁材廠商 盈利能力回升。同時稀土磁材廠商的股價自 2017 年下半年以來均維 持底部震蕩，我們預(yù)計隨著盈利能力回升，股價也有望觸底反彈。

龍頭企業(yè)加速搶占高端市場。2019 年后稀土永磁廠商加快高端產(chǎn)能建設(shè)，新建產(chǎn)能產(chǎn)品方向主要集中在新能源汽車、消費電子等高端方面。

我們認為本輪產(chǎn)能擴張主要由高端應(yīng)用領(lǐng)域需求放量驅(qū)動，主要集中 在新能能源方面；根據(jù)我們測算到 2025 年僅新能源汽車驅(qū)動電機的 需求增量將超 40000 噸/年。以金力永磁和正海磁材為代表，兩者均在 新能源汽車方向積極擴張產(chǎn)能，預(yù)計到 2022 年末兩者釹鐵硼毛坯產(chǎn) 能將分別達到 23000 噸/年和 18000 噸/年。中科三環(huán)在贛州新基地建 設(shè) 5000 噸/年高性能磁體產(chǎn)能；寧波韻升在 2020 年通過內(nèi)部技改提 升 4000 噸/年產(chǎn)能至 14000 噸/年后，計劃通過自有資金建設(shè) 7000 噸 /年釹鐵硼毛坯產(chǎn)能，主要拓展新能源汽車方向；大地熊除首次發(fā)行股 份募投 1500 噸/年產(chǎn)能外，在包頭建設(shè) 5000 噸/年高性能釹鐵硼磁體 產(chǎn)能已經(jīng)啟動。

一、高性能釹鐵硼磁體能大幅提升電能轉(zhuǎn)化效率

稀土磁材經(jīng)歷三代發(fā)展，目前第四代處于研發(fā)階段

永磁體（硬磁體）是指磁化之后難以退磁的材料，目前主要的永磁材料包括鐵氧體永磁材料、 金屬永磁材料和稀土永磁材料，其中稀土永磁材料（SmCo5）從上世紀(jì) 30 年代被發(fā)明、60 年代被產(chǎn)業(yè)化之后迅速成為當(dāng)時最為主要的永磁材料。 稀土永磁材料主要包括釹鐵硼永磁材料（第三代稀土永磁體）、釤鈷永磁材料（第一、二代 稀土永磁體）、稀土鐵碳（RE-Fe-C 系）及稀土鐵氮（RE-Fe-N 系），目前釹鐵硼永磁體是 用量最大、性能最為優(yōu)異、性價比最高的永磁材料之一，占據(jù)高端磁材領(lǐng)域大部分市場空間； 釤鈷永磁體由于其成本較高，含鐵量相對較低，在高溫中不易氧化，主要應(yīng)用于高溫作業(yè)環(huán) 境中（250℃-350℃）；稀土鐵碳（氮）永磁體為未來新一代系統(tǒng)永磁體，目前處于研發(fā)階段， 尚未完成產(chǎn)業(yè)化。

釹鐵硼磁性能優(yōu)異，性價比高相對于釤鈷稀土永磁材料，釹鐵硼永磁材料中稀土金屬占比相對較低，釹（鐠）元素占比在 29%~32.5%，鐵元素占比 64%~69%，硼占 1.1%~1.2%，此外部分型號產(chǎn)品需要摻雜鏑鋱 等重稀土元素鈮、銅等元素。釤鈷稀土永磁體需要的成本主要為鈷，第二代稀土永磁體 Sm2Co17 占比在 50%左右（48%-52%），稀土元素釤占比在 23%-28%，鐵元素占比在 14%- 17%。

釤鈷永磁體中高價格的鈷元素占比約為釹鐵硼永磁體中高價值鐠釹元素的 1.7 倍，因 此在多數(shù)稀土價格保持平穩(wěn)的情況下釤鈷永磁體的價格高于釹鐵硼磁體。此外，從性能而言， 燒結(jié)釹鐵硼的性能要大幅優(yōu)于釤鈷永磁體，在剩磁、矯頑力以及最大磁能積等指標(biāo)方面均高 于釤鈷磁體。

但釹鐵硼永磁體居里溫度（Tc）相對較低，僅在 310-510 攝氏度，低于釤鈷永 磁體的 700-800 攝氏度，因此釹鐵硼的工作溫度通常在 150℃以下（能夠滿足絕大部分下游 應(yīng)用溫度），釤鈷永磁體能夠應(yīng)用到 250 攝氏度以上的溫度，因此目前階段也主要應(yīng)用于高 溫工作環(huán)境。 釹鐵硼永磁體作為目前綜合性能最好的永磁材料，按照生產(chǎn)工藝可以劃分為燒結(jié)釹鐵硼、粘 結(jié)釹鐵硼和熱壓釹鐵硼，其中燒結(jié)釹鐵硼永磁體應(yīng)用最為廣泛、產(chǎn)量占比超過 95%。而粘結(jié) 釹鐵硼由于不需要燒結(jié)，后續(xù)機加工相對簡單，能夠生產(chǎn)薄壁件、異形件等產(chǎn)品，能夠彌補 部分燒結(jié)產(chǎn)品難以滿足的應(yīng)用方向，但性能弱于燒結(jié)釹鐵硼。熱壓釹鐵硼磁體通過熱等靜壓 等方式制備出高性能磁體，在不添加鏑鋱的重稀土的情況下實現(xiàn)與燒結(jié)釹鐵硼相同的磁性能， 致密性、耐蝕性、趨向性以及磁性能均較好；缺點主要是成本相對較高，機械性能略差，專 利壟斷等，目前階段較多主要應(yīng)用于汽車 EPS 電機方向。

釹鐵硼永磁體主要指標(biāo)對電機性能影響較大

釹鐵硼永磁的磁性指標(biāo)直接影響電機的性能，剩磁力、矯頑力（內(nèi)稟矯頑力）、最大磁能積 以及居里溫度等是釹鐵硼磁體最重要的性能指標(biāo)。剩磁指標(biāo)是磁體在充磁后無外磁場后所能 提供的最大磁通量強度，其值越大則磁體氣隙磁密度越高，最大扭矩和最高效率點越高；矯 頑力是表示磁體抵抗退磁能力的參數(shù)，其值越大則在設(shè)計電機時可以相應(yīng)降低磁體厚度，抵 抗過載的能力也越強；最大磁能積是表示磁體能夠?qū)ν馓峁┑淖畲蟠拍芰?，其值越高則在相 同功率情況下使用的磁體越少。

居里溫度 Tc 是磁體磁性消失的溫度點，表征磁體能夠工作 的溫度范圍；而溫度系數(shù)α是磁體則代表磁體的磁性隨著溫度變化發(fā)生可逆變化的百分率， 這兩個指標(biāo)是使用磁材是需要考慮的溫度指標(biāo)。此外，磁體的形狀也對電機性能產(chǎn)生較大影響，永磁體的厚度、寬度、倒角等外形條件不僅 能夠影響磁體效率，還會影響磁體機械安裝時的精度以及使用中的震動情況，并最終影響電 機的效率和成本。在電機外磁路固定的情況磁體厚度的增加能夠降低氣隙，提升電機效率， 但會導(dǎo)致電機換向震動。方形磁體如果不進行倒角會造成磁場變化率大，導(dǎo)致電機的脈震， 倒角越大脈震越??；但倒角會導(dǎo)致磁通較少。

高性能釹鐵硼永磁體能夠提升大幅電機性能

高性能釹鐵硼永磁體具有較高的磁性能指標(biāo)，高剩磁及高矯頑力提升電機的電能轉(zhuǎn)化效率， 能在低速情況下產(chǎn)生較大扭矩，功率系數(shù)高；同時能夠降低磁體及電機體積，相應(yīng)能夠降低 設(shè)備體積，便于維護維修、節(jié)省其他原材料等。高性能釹鐵硼電機的磁損耗量較小，帶來高 的電能轉(zhuǎn)化效率和較低的發(fā)熱量。高性能釹鐵硼的磁通量、磁能積高能夠大幅提升電機控制 的準(zhǔn)確度和靈敏性，調(diào)速范圍能夠大幅提升，達到 1000:1 以上，使電機啟動更平穩(wěn)、控制 更精確，頻繁啟動及變速的損耗較小。

因此高性能釹鐵硼磁體能夠大幅節(jié)能，相對于普通釹 鐵硼磁體進一步降低 5 PCT 以上的能耗，平均節(jié)能效率可達到 15%以上，在變頻空調(diào)、電 梯等需要頻繁啟停、變換工作速度的應(yīng)用領(lǐng)域能夠節(jié)能 25%-30%。

二、受益于碳中和，釹鐵硼磁體需求將加速增長

2015 年之后國內(nèi)稀土永磁體產(chǎn)量穩(wěn)步增長

自上世紀(jì) 90 年代開始產(chǎn)業(yè)化后，中國釹鐵硼永磁體產(chǎn)量快速增長，依托于上游原材料優(yōu)勢 和生產(chǎn)制造能力優(yōu)勢，中國釹鐵硼永磁體產(chǎn)量在 2000 年左右登頂全球第一，并保持高于全 球產(chǎn)量的增速、市占率穩(wěn)步提升。

根據(jù)中國稀土協(xié)會數(shù)據(jù)，2019 年中國系統(tǒng)永磁體產(chǎn)量約 17.9 萬噸，同比增長 5%左右，近 10 年復(fù)合增長率為 9%，原有主要下游領(lǐng)域?qū)︹S鐵硼的 需求從高速增長逐步過渡到增長。分產(chǎn)品種類方面，燒結(jié)釹鐵硼產(chǎn)量為 17 萬噸、粘結(jié)釹鐵 硼為 7900 噸，釤鈷永磁體約為 2400 噸，燒結(jié)釹鐵硼占稀土永磁體總產(chǎn)量的 95%左右。

國內(nèi)釹鐵硼產(chǎn)量有三個高速增長期，2002-2007 年為需求快速滲透驅(qū)動高增長，國內(nèi)產(chǎn)量從 2003 年的 1.7 萬噸快速增長到 2007 年的 5 萬噸，2008 年全球金融危機導(dǎo)致產(chǎn)量下滑。 2009-2011 年由于國內(nèi)經(jīng)濟刺激計劃帶動國內(nèi)需求增長，產(chǎn)量重回增長，到 2011 年產(chǎn)量增長到 9 萬噸左右；但由于國內(nèi)政策變化導(dǎo)致稀土價格上漲超 10 倍，高價格影響下游需求導(dǎo) 致產(chǎn)量增速快速下滑。2014-2015 年隨著稀土價格下跌至相對較低水平，下游被壓制需求逐 步釋放，節(jié)能電梯、風(fēng)電產(chǎn)品以及中國汽車產(chǎn)量增長均不同程度帶動需求復(fù)蘇，國內(nèi)釹鐵硼 磁體需求量重回中高速增長。2016 年之后稀土價格維持底部震蕩，成本端不再對需求產(chǎn)生 較大的干擾，釹鐵硼永磁體產(chǎn)量進入穩(wěn)步增長階段。

釹鐵硼永磁體出口量占比穩(wěn)定在 30%左右

中國擁有全球最完備的稀土永磁體產(chǎn)業(yè)鏈，是全球釹鐵硼永磁體最重要的生產(chǎn)地，2019 年 中國產(chǎn)量占比超過 85%，其他生產(chǎn)國為日本和德國，產(chǎn)量分別為 1.39 萬噸、0.66 萬噸，因 此中國磁材主要通過出口以及加工成電機形式滿足全球需求。2019 年中國釹鐵硼磁材系列 產(chǎn)品量達到 4.07 萬噸，其中釹鐵硼成材出口量為 3.53 萬噸，釹鐵硼合金磁粉出口量為 4982 噸。2020 年雖受到疫情影響，出口量從 2 季度恢復(fù)至正常水平以上，全年實現(xiàn)稀土永磁產(chǎn) 品出口 4.08 萬噸，同比基本持平，其中釹鐵硼永磁體出口 3.6 萬噸，同比增長 2.0%；稀土 磁粉和速凝片產(chǎn)品出口穩(wěn)步下降，與出口產(chǎn)品高端化、原材料類及半成品出口量下降趨勢一 致。2011 年以來，中國釹鐵硼永磁體出口整體維持增長趨勢，出口增速有所回落，一方面 與以加工后電機等終端產(chǎn)品形式出口有關(guān)，另一方面原因為低端產(chǎn)品出口數(shù)量減少，高端成 材料產(chǎn)品出口增加。

出口金額及出口均價方面，2020 年與 2019 年基本持平，2020 年上半年疫情影響較大、導(dǎo) 致價格較低，下半年出口金額和價格均快速提升，全年出口產(chǎn)品均價持平為 46.6 美元/千克。 釹鐵硼永磁體出口價格與稀土價格高度相關(guān)，高端占比提升也一定程度抬升整體出口價格。

出口國別方面，國內(nèi)釹鐵硼永磁體出口地較為集中，2020 年前五大和前十大購買國占比分別達到 63%、85%；其中德國、日本及美國為前三大國家，分別進口 5893 噸、4928 噸及 4924 噸，預(yù)計在 2021 年均將超過 5000 噸。

碳中和趨勢下新能源需求崛起推動稀土磁材新一輪高速增長

燒結(jié)釹鐵硼永磁體的應(yīng)用方向多為需高性能中小電機產(chǎn)品的領(lǐng)域，主要包括消費電子、節(jié)能 空調(diào)、汽車電機、伺服電機等；隨著電機設(shè)計技術(shù)的進步，部分中大型電機產(chǎn)品在磁材性能 提升及用量降低的情況下逐步采用燒結(jié)釹鐵硼永磁產(chǎn)品，如風(fēng)電發(fā)電機、節(jié)能電梯曳引機、 軍工裝備等，未來隨著磁材性能進一步提升、設(shè)備高端化進程穩(wěn)步推進，大型釹鐵硼永磁電 機的使用量將繼續(xù)增長。 釹鐵硼永磁體產(chǎn)業(yè)鏈相對簡單，上游為主要稀土原材料，下游為各種類型電機產(chǎn)品，終端產(chǎn) 品滲透到整個工業(yè)體系，主要終端為消費電子、風(fēng)力發(fā)電機、節(jié)能空調(diào)、節(jié)能電梯、伺服電 機、汽車電機（多種）等。消費電子、傳統(tǒng)汽車用小型電機等方向成熟度高，增速相對較慢； 而新能源相關(guān)的方向則將在電動汽車、風(fēng)電的加速滲透趨勢下迎來新一輪增長。中國釹鐵硼永磁體產(chǎn)量在 2015 年進入新一輪增長。所有對電磁性能要求較高的領(lǐng)域均需要 使用釹鐵硼產(chǎn)品，2015 年以來中國稀土磁材行業(yè)維持大個位數(shù)增長，2016 年出現(xiàn)短暫下滑， 2017 年重回增長；2019 年國內(nèi)釹鐵硼毛坯產(chǎn)量為 17.79 萬噸，同比增長 9.5%；其中燒結(jié) 釹鐵硼約 17 萬噸，同比增長 9.7%；粘結(jié)釹鐵硼 0.79 萬噸，同比增長 5%；而熱壓釹鐵硼 處于起步階段，中國第一條 300 噸/年產(chǎn)能于 2018 年在成都投產(chǎn)。

按照毛坯到成材平均 70% 的成材率，2019 年釹鐵硼永磁體成材的產(chǎn)量約為 12.45 萬噸，扣除出口釹鐵硼磁材后，國 內(nèi)釹鐵硼永磁體成材需求量約為 8 萬噸左右；預(yù)計 2020 年隨著海外訂單轉(zhuǎn)移以及國內(nèi)風(fēng) 電、節(jié)能變頻空調(diào)等領(lǐng)域的需求帶動，國內(nèi)需求量增長將超過 10%。 2018 年釹鐵硼的下游需求中傳統(tǒng)汽車、新能源汽車、工業(yè)位列前三位，占比分別為 37.5%、 11.8% 和 10.9%；其次為風(fēng)電、消費電子、變頻空調(diào)和節(jié)能電梯，分別占比 10%、9.1%、 9% 和 8.4%。2019 年主要消費領(lǐng)域除新能源汽車之外均受到宏觀經(jīng)濟下行一定影響，需 求有所降速。2020 年雖遭受“新冠疫情”沖擊，但全球宏觀刺激、流動性寬松等政策對釹 鐵硼下游領(lǐng)域有巨大推動作用，其中新能源汽車在下半年實現(xiàn)快速放量，風(fēng)電裝機量受益于 平價上網(wǎng)的搶裝行情大幅跳升，我們預(yù)計兩者占比均有望提升至 15%以上。國內(nèi)除新能源 汽車外，傳統(tǒng)汽車產(chǎn)銷量也實現(xiàn)觸底反彈，2020 年 4 月后實現(xiàn)連續(xù)單月同比正增長。傳統(tǒng) 應(yīng)用領(lǐng)域電聲學(xué)、VCM 等也取得逆勢增長。而變頻空調(diào)是增長最為明顯的細分方向之一， 國內(nèi)新的空調(diào)能效標(biāo)準(zhǔn)在 2020 年 7 月生效，使用釹鐵硼永磁電機才能滿足能效標(biāo)準(zhǔn)，大幅 提升釹鐵硼永磁體在空調(diào)領(lǐng)域的滲透率，我們預(yù)計空調(diào)領(lǐng)域的需求量增長達到 50%以上。

汽車行業(yè)需求占比較大

目前傳統(tǒng)汽車領(lǐng)域仍是釹鐵硼永磁體最大的消費方向，占比約為 30%，相對于 2017-2018 年超過 35%的水平有所下降，主要因為 2020 年全球汽車產(chǎn)量下降超 10%，且新能源汽車、 空調(diào)及風(fēng)電領(lǐng)域需求增長。普通燃油汽車所需要的小微特電機超過 25 個，對電機性能要求 較高的 EPS（電子助力轉(zhuǎn)向，Electric Power Steering）、防抱死系統(tǒng)（ABS）及點火器等需 要使用釹鐵硼永磁體，且主要為燒結(jié)釹鐵硼永磁體（部分 EPS 電機采用熱壓釹鐵硼永磁或 粘結(jié)釹鐵硼永磁體）。

中高端汽車小微電機使用量一般在 40-50 個，而豪華汽車小微電機的 使用量可以超過 100 個，除了傳統(tǒng)的 EPS 和 ABS 產(chǎn)品外，扁平式、離心式的永磁步進電 機在汽車速度表、通風(fēng)系統(tǒng)加速滲透；汽車方向盤扭轉(zhuǎn)傳感器、油泵電機、座椅調(diào)節(jié)器、風(fēng) 扇等零部件也逐步向釹鐵硼永磁體過渡，現(xiàn)階段粘結(jié)類產(chǎn)品已經(jīng)有相對較高的滲透率，未來 燒結(jié)釹鐵硼產(chǎn)品也將加速替代。 我們認為未來汽車行業(yè)釹鐵硼永磁體需求提升主要來自兩個方面的驅(qū)動，一方面燒結(jié)釹鐵硼 永磁利用晶界滲透等技術(shù)提升性能、降低成本，與鐵氧體產(chǎn)品的價差逐步收窄，高電能效率 帶來全生命周期成本優(yōu)勢將體現(xiàn)，尤其是在全球節(jié)能碳達峰、碳中和帶來的節(jié)能減排壓力推 動下，汽車利用效率更高、質(zhì)量更輕（不僅磁體自身重量較輕，還使整個電機設(shè)計更為緊湊、 重量更?。?。另一方面汽車數(shù)字控制化、電動化、智能駕駛化程度提升，對各控制電機的靈 敏性、準(zhǔn)確性等性能均提出較高要求，加速燒結(jié)釹鐵硼永磁體等高端產(chǎn)品在汽車各類控制電 機方面的應(yīng)用。

2010 年之后汽車 EPS 和 ABS 滲透率快速提升，帶動傳統(tǒng)汽車用釹鐵硼永 磁電機額的提升，改變釹鐵硼永磁體的下游消費結(jié)構(gòu)；2013 年下游最重要的消費為電聲學(xué) 和 VCM 等，電聲學(xué)占比約 35%、VCM 占比約 6%-7%，合計占比超過 40%，而到 2017- 2018 年之后傳統(tǒng)汽車及新能源汽車應(yīng)用占比接近 50%。 目前汽車上小微電機仍以鐵氧體永磁體電機為主，隨著碳達峰、碳中和政策的推進，汽車碳 排放的標(biāo)準(zhǔn)提升將加速，高性能釹鐵硼微特電機電能轉(zhuǎn)化效率較高，助力汽車降低油耗和排放，也將受益于行業(yè)實現(xiàn)智能化、聯(lián)網(wǎng)化和自動化。

新能源汽車需求持續(xù)高增

全球新能源汽車在經(jīng)歷 2018-2019 年全產(chǎn)業(yè)鏈成本下降以及補貼退坡后，2020 年其驅(qū)動力 從政策逐步過渡到市場需求，開啟新一輪爆款產(chǎn)品和需求驅(qū)動的高速成長期，新能源汽車用 驅(qū)動電機也將成為未來釹鐵硼需求最重要的增量。直流永磁電機由于能量能換效率高，體積 較小、安全可靠，適于在速度頻繁變化的使用場景，并且技術(shù)要求相對較低，目前是電動汽 車的主要驅(qū)動電機種類；高性能的交流同步永磁電機依靠其綜合性能優(yōu)異、功率及扭矩較大 快速滲透，兩者合計占目前新能源汽車驅(qū)動電機的 95%左右，主流電動車品牌和車型基本 均采用直流永磁電機，僅特斯拉 Model S 和 X 等采用較適于在高速公路穩(wěn)定行駛的交流感 應(yīng)電機。

新能源汽車驅(qū)動電機釹鐵硼永磁體用量在 2.5Kg 左右。電動汽車一般使用單電機，部分高 性能型號使用雙電機，而一般驅(qū)動電機需要使用 2.5Kg 釹鐵硼永磁體成材（具體用量需要根 據(jù)汽車扭矩和功率計算）。由于電動車直流永磁電機的釹鐵硼磁材的體積相對較大，后端機 加工相對簡單，因此從毛坯到成材的損耗相對較小，成材率和良品率高于消費電子、VCM 等 小型器件產(chǎn)品，我們預(yù)計平均將達到 70%左右。

新能汽車進入新一輪高速增長。2020 年中國新能源汽車出貨量為 136.7 萬輛，同比增長 10.9%；而全球新能源汽車銷售量增速遠高于國內(nèi)，2020 年實現(xiàn)出貨量 324 萬輛，同比增 長 43.36%。如果按照新能源用直流同步電機用釹鐵硼成品率在 70%，則全球新能源汽車對 釹鐵硼坯料的需求量約為 11520 噸，而國內(nèi)需求量在 4900 噸。

未來 5 年全球新能源汽車將保持年化 30%以上的增速。2020 年下半年新能源汽車銷量進入 加速階段，歐美各國的減排政策標(biāo)準(zhǔn)進一步提升，政府對新能源汽車的支持力度也同步提升， 我們預(yù)計 2021-2025 年新能源汽車行業(yè)將保持高速增長趨勢，年復(fù)合增長率達到 35%，到 2025 年全球新能源汽車銷量有望達到 1500 萬輛以上，滲透率達到 15%-17%左右；而國內(nèi) 新能源汽車在 2025 年超過 500 萬輛，滲透率達到 15%以上。

我們預(yù)計新能源汽車行業(yè)未來將向兩極化發(fā)展，類似于手機行業(yè)，低端產(chǎn)品憑借親民的價格 和城市內(nèi)短途使用的便利性快速放量，市場占比增長，以五菱宏光 MINI EV 為代表；而高 端電動車產(chǎn)品憑借整車定位、高續(xù)航、完備自動駕駛及車聯(lián)網(wǎng)配置在中高端汽車市場擴大份 額，以比亞迪漢（EV 及 DM 系列）為代表。低端產(chǎn)品配備低端電池和電機，對釹鐵硼的需 求量相對較少，而高端產(chǎn)品配置大扭矩高功率電機，部分型號配置雙電機系統(tǒng)，所需釹鐵硼 的數(shù)量翻倍，因此我們預(yù)計未來平均單車驅(qū)動主電機對釹鐵硼的需求量將保持穩(wěn)定，并不會 隨著中低端電動車占比增加而下滑。

自 2015 年蘋果推出 iPhone 6s 以來，iPhone 的年銷售量均保持在 2 億部上下，占據(jù)了 高端旗艦市場的大部分份額，三星、HOVM 等競品出貨中高端旗艦占比遠低于蘋果。2012 財年以來，iPhone 業(yè)務(wù)收入是公司營收的重要構(gòu)成，iPhone 手機也是公司硬件 產(chǎn)品生態(tài)的核心以及軟件服務(wù)付費的基礎(chǔ)。

未來 5 年釹鐵硼永磁體需求量將跟隨新能源汽車高速增長，根據(jù)測算我們預(yù)計到 2025 年僅 永磁同步主電機所需的釹鐵硼成材數(shù)量達到 3.94 萬噸，對應(yīng)釹鐵硼毛坯的產(chǎn)量為 5.63 萬 噸，年復(fù)合增長率為 37.3%；而國內(nèi)需求量將達到 1.68 萬噸，對應(yīng)毛坯的數(shù)量在 2.41 萬 噸，年復(fù)合增長率為 37.5%，新能源汽車將成為燒結(jié)釹鐵硼磁材最重要的下游需求增量。

碳中和驅(qū)動下風(fēng)電未來發(fā)展空間廣闊

風(fēng)電具有零排放、制造成本相對較低、使用周期較長等優(yōu)勢，將是全球降低碳排放的重要支 撐之一。2019 年之前全球風(fēng)電裝機在政策補助的推動下波動增長，隨著技術(shù)進步、風(fēng)電制 造規(guī)模優(yōu)勢逐步凸顯以及補貼減少推動的全產(chǎn)業(yè)鏈降本增效，風(fēng)電市場也逐步從政策驅(qū)動過 渡到市場驅(qū)動，國內(nèi)風(fēng)電市場平價上網(wǎng)已經(jīng)在 2020-2021 年來臨。 2020 年全球風(fēng)電裝機量 96.3GW，同比增長 59%，其中中國裝機量為 71.67GW，同比大幅 增長 178%，超過 2017-2019 年三年的合計量；海外裝機量為 24.63GW，相對于 2019 年 出現(xiàn)較大程度下降，預(yù)計 2021 年隨著疫情得到控制以及風(fēng)機價格的穩(wěn)步下降恢復(fù)到 30GW以上的裝機量。

根據(jù)國務(wù)院新能源發(fā)展規(guī)劃，到 2025 年國內(nèi)清潔能源占比達到國內(nèi)能源供給的 20%左右， 對應(yīng)國內(nèi)風(fēng)電和光伏合計年均裝機容量需要保持在 120GW 以上，根據(jù)光伏和風(fēng)電大致 6:4 的結(jié)構(gòu)，未來 5 年中國風(fēng)電新增裝機量平均在 50GW/年，保持穩(wěn)定增長。海外裝機量預(yù)計 在 30GW 的基礎(chǔ)上保持穩(wěn)步增長，年復(fù)合增長率為 5-8%左右，預(yù)計到 2025 年海外裝機量 達到 45GW，全球新增裝機量有望達到 100GW/年。 風(fēng)力發(fā)電電機目前階段主要有四種：異步風(fēng)力發(fā)電機、雙饋異步風(fēng)力發(fā)電機、半直驅(qū)式永磁 同步發(fā)電機及直驅(qū)式交流永磁同步發(fā)電機，其中異步風(fēng)力發(fā)電機與雙饋異步風(fēng)力發(fā)電機不需 要使用釹鐵硼永磁體，半直驅(qū)和直驅(qū)式交流永磁同步電機需要使用釹鐵硼永磁體。半直驅(qū)和 直驅(qū)式永磁同步電機由于易于維護滲透率快速提升。此外，直驅(qū)永磁電機在大型風(fēng)電機組方 面具有一定優(yōu)勢，未來隨著機組大型化，尤其是海上風(fēng)電裝機量占比快速提升，直驅(qū)和半直 驅(qū)永磁電機的市占率也將進一步提升。

國內(nèi)外公司加快直驅(qū)及半直驅(qū)產(chǎn)能建設(shè)，直驅(qū)電機國內(nèi)以金風(fēng)科技、湘電風(fēng)能為代表，海外 以 GE-Alstom、Siemens-Gamesa 為代表，2019 年四家企業(yè)具有代表性的大型直驅(qū)機組分 別為 6.7W、5MW、6MW、6/7MW 的產(chǎn)品；半直驅(qū)式電機國內(nèi)以東方電氣、海裝風(fēng)電、明 陽智能為代表，海外以 MHL-Vestas 和 Adwen 為代表，代表大型機組分別為 5/5.5MW、 5MW、6.5/7.25MW、8MW 和 5MW 的產(chǎn)品。 直驅(qū)和半直驅(qū)型交流永磁同步電機對釹鐵硼的消耗量在 0.67 噸/MW 左右，國內(nèi)滲透率從 2016 年的 35%提升至 2020 年的 40%左右，到 2025 年有望伴隨機組大型提升至 50%，對 應(yīng)全球釹鐵硼的需求從 2016 年的 4400 噸提升至 2020 年的 19200 噸，國內(nèi)需求在 2021- 2025 年有望維持在 13000-16000 噸/年之間。全球風(fēng)電對釹鐵硼的需求量 2020 年達到 25800 噸，2025 年有望達到 30150 噸。

節(jié)能電梯、變頻空調(diào)有望加速滲透

節(jié)能電梯相對于傳統(tǒng)電梯的優(yōu)勢集中在兩個方面，一是電梯結(jié)構(gòu)改變，不需要機房層，從而 提升樓層利用面積；二是通過變頻調(diào)節(jié)電機拖拽運動，從而降低電能消耗。節(jié)能電梯拖動系 統(tǒng)采用變頻技術(shù)，驅(qū)動系統(tǒng)為釹鐵硼永磁同步無齒輪曳引技術(shù)，相對于普通的異步電動機可 節(jié)省 25%的電能。 2020 年中國電梯、自動扶梯及升降機產(chǎn)量為 128.2 萬臺，累計同比增長 7.8%，受疫情影響 增速有所下滑。隨著中國節(jié)能減排政策推進以及房地產(chǎn)價格上漲，節(jié)能電梯優(yōu)勢愈加明顯， 占比從 2006 年在 30%左右提升至 2020 年的 85%，我們預(yù)計到 2025 年提升至 95%。按照 單臺電梯的電機需 6 千克燒結(jié)釹鐵硼永磁體，則 2020 年電梯消耗燒結(jié)釹鐵硼永磁體成材的 數(shù)量約為 6500 噸。

變頻空調(diào)能夠顯著降低能耗，隨著技術(shù)進步以及產(chǎn)量提升推動的成本降低，加之中國空調(diào)能 效標(biāo)準(zhǔn)的逐步提升，其滲透率快速提升。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2020 年國內(nèi)家用空調(diào)產(chǎn)量為 14490 萬臺，其中變頻空調(diào)產(chǎn)量為 8336.4 萬臺，變頻空調(diào)占比為 58%。銷量方面，2020 年 全國空調(diào)企業(yè)總銷量為 14146 萬臺，其中變頻空調(diào)為 7485.4 萬臺，占比為 52.9%。2020 年受到疫情影響，家用空調(diào)內(nèi)銷 8028 萬臺，同比下降 12.9%，出口銷量為 6118 萬臺，同 比增長 4.7%；其中變頻空調(diào)內(nèi)銷量為 5773 萬臺，出口為 1712 萬臺。2020 年 7 月國內(nèi)關(guān)于空調(diào)能效的新標(biāo)準(zhǔn) GB21455《房間空氣調(diào)節(jié)器能效限定值及能效等 級》開始實施，該新標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一定頻空調(diào)和變頻空調(diào)的評估方法，只按照季節(jié)能效（APF）定 級；對空調(diào)整體能效標(biāo)準(zhǔn)提升 14%，并希望到 2022 年空調(diào)行業(yè)整體能效提升 30%以上。

空調(diào)新能效標(biāo)準(zhǔn)將淘汰之前市場上超過 45%的空調(diào)類設(shè)備，高耗能的定頻空調(diào)以及 3 級能 效以下的變頻空調(diào)將被淘汰，變頻空調(diào)壓縮機只有使用高性能燒結(jié)釹鐵硼永磁體才能滿足新 標(biāo)準(zhǔn)。 按照單臺變頻空調(diào)電機需釹鐵硼數(shù)量為 0.1 千克，2020 年國內(nèi)變頻空調(diào)產(chǎn)量 8336.4 萬臺需 要燒結(jié)釹鐵硼數(shù)量為 8336.4 噸（2020 年變頻空調(diào)產(chǎn)量大于銷量較多，有部分庫存）。國內(nèi) 變頻空調(diào)銷售滲透率在 2020 年達到 71%，到 2025 年有望提升至 85%左右；出口家用空調(diào) 中變頻空調(diào)占比僅為 28%，預(yù)計隨著海外經(jīng)濟發(fā)展及能耗標(biāo)準(zhǔn)提升，到 2025 年有望提升至 40%左右，年均提升 2.4 PCT。我們預(yù)計國內(nèi)家用空調(diào)銷量保持穩(wěn)定，出口數(shù)量保持 3%的 增速，到 2025 年國內(nèi)變頻空調(diào)生產(chǎn)所消耗的釹鐵硼數(shù)量為 9660 噸。

消費電子高端釹鐵硼重回增長

國內(nèi)老牌磁材廠商憑借技術(shù)積累、客戶壁壘等優(yōu)勢是目前階段全球電子行業(yè)（VCM、電聲 學(xué)、振動馬達等）用釹鐵硼的主力廠商，2020 年充分受益于消費電子部分領(lǐng)域高景氣度、 新冠疫情推動云化帶來的數(shù)據(jù)中心投資重回高增，以及產(chǎn)業(yè)鏈率先恢復(fù)、市占率提升。受此 支撐，2020 年主要廠商電子用釹鐵硼業(yè)務(wù)走出連續(xù)兩年下滑的陰霾，重回增長趨勢；同時 在國內(nèi)率先復(fù)工、產(chǎn)業(yè)鏈完整的優(yōu)勢支撐下，國內(nèi)公司在消費電子及機械硬盤 VCM 領(lǐng)域取 得更大的市場份額，主營業(yè)務(wù)經(jīng)營質(zhì)量和客戶質(zhì)量進一步提升。

我們預(yù)計隨著出貨量的提升， 銷售價格維持基本穩(wěn)定的情況下，產(chǎn)品生產(chǎn)成本被攤薄，盈利能力提升。 寧波韻升、中科三環(huán)等廠商在消費電子領(lǐng)域用燒結(jié)釹鐵硼永磁體具有較為領(lǐng)先的地位，在手 機、耳機、音箱等產(chǎn)品中具有較大的市占率。手機中需要使用永磁體的部件包括揚聲器、聽 筒等聲學(xué)系統(tǒng)以及攝像頭音圈馬達（VCM）、高端振動馬達等，其中高端手機無線充電線圈 中也使用稀土永磁體；中高端耳機的磁體多為燒結(jié)釹鐵硼產(chǎn)品，最近幾年在 TWS 耳機的帶 動下，揚聲器元器件對釹鐵硼的需求高速發(fā)展。此外，在消費電子中磁性配件的滲透率也快 速提升，主要為吸附件，如蘋果電腦充電孔的磁性吸附件、平板電腦觸控筆吸附件等。

手機聲學(xué)及 TWS 等元器件帶動消費電子釹鐵硼消費復(fù)蘇

（1）iPhone 手機聲學(xué)系統(tǒng)磁體隨銷量而增長自 iPhone 7 開始蘋果手機開始標(biāo)配雙揚聲器，因此蘋果手機的聲學(xué)系統(tǒng)主要包括兩個揚聲 器、一個送話器和一個麥克風(fēng)，其中麥克風(fēng)為 MEMS 結(jié)構(gòu)不需要磁體。隨著消費者對音質(zhì) 的要求逐步提升，手機揚聲器的體積有逐步增大的趨勢；為提升手機立體聲效果，安卓高端 手機跟隨采用雙揚聲器設(shè)計。手機揚聲器體積增加、單機使用揚聲器數(shù)量增加等共同推動手機聲學(xué)系統(tǒng)對釹鐵硼的需求。手機揚聲器對釹鐵硼永磁體的需求量在 0.5g 左右，高端手機 所使用揚聲器相對較大，能夠達到 0.7-0.8g 以上。

2020 年 iPhone 手機出貨量達到 2.071 億部，同比增長 5%，市場份額重新回升至 16%，在 2020 年全球智能手機受到疫情影響下滑 8.8%至 12.7 億部的整體市場中表現(xiàn)優(yōu)異。2021 年 憑借 iPhone 12 系列的優(yōu)異表現(xiàn)以及高端市場部分廠商份額的讓出，蘋果手機出貨量有望繼續(xù)攀升。此外，國內(nèi)手機廠商中高端產(chǎn)品出貨量持續(xù)攀升，各家廠商均推進高端化共同推 升手機的均價水平，對高等級零部件、模組的需求量也持續(xù)提升。雙揚聲器在安卓手機中的 滲透率逐步提升，主要安卓手機廠商均推出雙揚聲器手機，并將雙揚聲器配置下放到中端手 機型號，進一步推動雙揚聲器需求增長。

（2）無線充電線圈提供釹鐵硼新需求

iPhone 12 系列產(chǎn)品標(biāo)配 Magsafe 無線充電線圈，其中磁鐵陣列層是由 18 顆磁鋼片組成的 磁環(huán)以及 2 顆稍大磁鋼片組成的定位磁點，這種無線充電設(shè)計方案將大幅帶動釹鐵硼永磁 體的使用，單機用量在 1 克左右；同時 Magsafe 無線充電器配件也標(biāo)配類似釹鐵硼磁環(huán)情 況，同時提升需求。我們預(yù)計未來此種無線充電產(chǎn)品將在蘋果 iPhone、iPad、iWatch 等系 列產(chǎn)品中成為標(biāo)配，安卓廠商也有望在高端手機中跟進以提升無線充電性能。

（3）高性能振動馬達滲透率提升

手機中振動器早期采用轉(zhuǎn)子馬達，主要使用鐵氧體永磁體，部分高端產(chǎn)品使用釹鐵硼磁體， 并快速滲透。iPhone 采用線性馬達為手機振動器帶來新的技術(shù)路線，線性振動器逐步成為 高端手機標(biāo)配。線性振動馬達由于其高精度、高振動強度、低延遲等性能需要使用高性能釹 鐵硼磁體。從 2014 年 iPhone 6 系列標(biāo)配 Tapic engine 開始，經(jīng)過 6 年的技術(shù)發(fā)展和更新 迭代，在蘋果的 iPhone 和 iWatch 均有應(yīng)用，Macbook 的觸控板中振動結(jié)構(gòu)與 Tapic engine 設(shè)計類似。

此外，隨著技術(shù)成熟，線性振動馬達的生產(chǎn)成本快速下降，推動其在安卓中高端 手機的滲透，預(yù)計未來也將成為高端安卓手機的標(biāo)配。單個線性振動馬達對釹鐵硼的需求量 預(yù)計在 0.5g 左右，相對于普通轉(zhuǎn)子馬達 0.2g 釹鐵硼的需求量有一定提升。同時線性馬達為 了得到所需性能采用多段磁片的設(shè)計，大小不同磁體能夠產(chǎn)生不同的振動幅度。新版Macbook 產(chǎn)品的觸控板采用類似 Tapic Engine 的設(shè)計以模擬真實按壓段落感，釹鐵硼總體 用量在 7-8g 左右，相對于手機和手表產(chǎn)品大幅提升。2020 年 iPhone 系統(tǒng)及 iWatch 系列 分別出貨約 2.06 億部和 4000 萬部，Macbook 系列產(chǎn)品 2021 年出貨量有望達到 2000 萬 臺。根據(jù)測算，iPhone 和 iWatch 的 Tapic Engine 產(chǎn)品對磁材的需求量在 125 噸 （（20600+4000）×10000×0.5/1000/1000≈125），Macbook 產(chǎn)品對釹鐵硼磁體的消費量 為 140 噸左右（2000×10000×7/1000/1000=140），兩者合計為 265 噸，而對釹鐵硼坯體 的需求量約為 530 噸。

手機揚聲器用釹鐵硼有望恢復(fù)增長。2018-2020 年全球智能手機出貨量連續(xù)三年下降，2020 年疫情加速行業(yè)觸底，2021 年隨著疫情控制和經(jīng)濟復(fù)蘇，在 5G 換機的帶動下有望恢復(fù)正 增長。根據(jù) Digitimes Research 數(shù)據(jù)，2021 年第一季度，全球智能手機出貨量將達到 3.4 億部，同比增長接近 50%，iPhone 12 系列和中國廠商出貨量增長為主要驅(qū)動力；手機出貨 量恢復(fù)將支撐高端釹鐵硼恢復(fù)，公司憑借技術(shù)和客戶優(yōu)勢有望取得更大市場份額。

（4）TWS 耳機產(chǎn)品快速滲透

2016 年蘋果發(fā)布第一代 Airpods 產(chǎn)品，打開 TWS 發(fā)展序幕。隨著藍牙技術(shù)從第四代過渡 到第五代以及藍牙芯片設(shè)計的發(fā)展進步，信號傳輸不同步和延遲問題得到解決，TWS 耳機 的使用體驗大幅度提升。以絡(luò)達和高通為首的安卓 TWS 耳機設(shè)計方案快速成熟推動 TWS 耳機生產(chǎn)成本快速下降，在使用體驗提升、技術(shù)成熟以及成本下降的共同推動下，全球 TWS 耳機快速滲透。各主要消費電子廠商均推出 TWS 耳機產(chǎn)品，加上白牌耳機大規(guī)模出貨， Counterpoint 預(yù)計 2020 年全球品牌 TWS 耳機出貨量在 2.38 億部以上，其中蘋果 AirPods 系列出貨量有望達到 1 億部以上。

2021 年預(yù)計 TWS 耳機將繼續(xù)維持高速增長，除蘋果耳機之外，安卓 TWS 耳機增速更快， 根據(jù)主要 TWS 耳機芯片生產(chǎn)廠商珠海杰理和中科藍汛每月出貨量分別達到 3000 萬顆和 2500-3000 萬顆計算，僅兩家廠商就能夠滿足 3.5 億部 TWS 耳機需求。2021-2023 年全球 TWS 耳機的出貨量將超過 5 億、7 億和 10 億部，遠期 TWS 耳機的年均出貨量將趕上全球 智能手機的出貨量。

根據(jù)每只普通 TWS 耳機使用 0.2 克、高端產(chǎn)品使用 0.3 克釹鐵硼，蘋果 AirPods 系列及安 卓品牌高端耳機占比在 40%，預(yù)計 2021 年全球 TWS 耳機對高端釹鐵硼的需求量為 319 噸 和 424 噸。由于 TWS 耳機釹鐵硼體積較小，加工難度較高，同時需要復(fù)雜表面鍍膜處理， 因此按照成材率 50%計算，對高端釹鐵硼坯體的需求量 638 噸和 869 噸。

國內(nèi)磁材公司在蘋果鏈份額較高，并積極拓展非蘋果鏈企業(yè)。寧波韻升在蘋果產(chǎn)業(yè)鏈聲學(xué)、 振動馬達等產(chǎn)品用釹鐵硼有較大的市占率，手機聲學(xué)和振動馬達產(chǎn)品份額達到 50%，2020 年在海外競爭對手受到疫情影響，其在大客戶的無線耳機及振動馬達磁材的市場份額繼續(xù)提 升。中科三環(huán)在蘋果產(chǎn)品也有一定市占率，Magsafe 磁環(huán)產(chǎn)品預(yù)計將提供額外增量。此外， 國內(nèi)公司加大對國內(nèi)主要手機和 TWS 耳機客戶的開拓，產(chǎn)品出貨量預(yù)計將增長明顯，并穩(wěn) 步提升市場份額；此外國內(nèi)中小磁體廠商在白牌耳機產(chǎn)品中較高的市占率，他們能夠滿足貼 牌耳機廠商小批量、多型號的設(shè)計要求，價格相對較低、產(chǎn)線靈活。機械硬盤 VCM 產(chǎn)品是國內(nèi)公司傳統(tǒng)優(yōu)勢品種，中科三環(huán)和寧波韻升在 2010 年之前已經(jīng)成 為全球頭部的 VCM 磁體廠商，市占率均位居全球兩列。2016 年以來受到固態(tài)硬盤對機械 硬盤在電腦市場的替代，VCM 用磁體出貨量波動下滑，但國內(nèi)公司通過技術(shù)升級以及成本 優(yōu)勢加強頭部客戶的開拓，份額穩(wěn)中有升。

三、原材料價格趨穩(wěn)，技術(shù)進步降低重稀土比例

2020 年下半年稀土價格漲幅較大

釹（鐠）元素占釹鐵硼永磁體的重量比例在 30%左右，成本占比在 60-75%，是其最主要的 成本項，因此各種牌號燒結(jié)釹鐵硼永磁體價格跟隨稀土價格波動。從根本上而言，釹鐵硼永 磁體行業(yè)屬于加工類行業(yè)，產(chǎn)品與原材料的價差可以看作加工費。而具有原材料配方優(yōu)勢、 技術(shù)優(yōu)勢、后端加工處理優(yōu)勢以及高端客戶優(yōu)勢的企業(yè)享受超額收益。

本輪稀土價格自 2020 年 2 季度受需求驅(qū)動開始持續(xù)上漲，而稀土礦端受到國內(nèi)配額的約束 增長緩慢，近年來稀土礦供給的增量主要來自海外礦山復(fù)產(chǎn)的擴產(chǎn)。氧化鐠釹價格從低位的 30 萬/噸持續(xù)上漲到 50 萬/噸以上、金屬釹從 37 萬/噸上漲至 85 萬/噸以上，漲幅均超過 100%，對釹鐵硼永磁體成本端產(chǎn)生較大壓力。按照高端釹鐵硼中釹（鐠）占比在 30%、鏑、 鋱的摻雜比例為 0.5%和 1%計算，2020 年下半年至高點的稀土價格上漲推動釹鐵硼永磁體 生產(chǎn)成本上漲比例超 60%。

金力永磁是行業(yè)內(nèi)成本控制最好的公司之一，2018-2020 年公司釹鐵硼磁鋼的生產(chǎn)成本平均為 20.5 萬/噸，根據(jù)我們測算，鐠釹鏑鋱價格上漲帶來的成本 增長在 13-14 萬/噸，基本相當(dāng)于漲價前原有稀土元素成本。而釹鐵硼永磁體生產(chǎn)廠商作為 中間加工環(huán)節(jié)，下游主要為電機廠商、空調(diào)廠商、汽車廠商及風(fēng)機廠商，對其議價能力相對 不強，限制了成本傳導(dǎo)能力，因此釹鐵硼磁鋼的售價波動主要表現(xiàn)為跟隨形式。N35 和 H35 等主流牌號的釹鐵硼毛坯價格在從 2020 年 2 季度最高分別上 6.33 萬/噸和 7.9 萬/噸，上漲 幅度低于稀土原材料成本的上漲。但具有產(chǎn)能、客戶以及技術(shù)優(yōu)勢的廠商通過成本控制優(yōu)勢 則有望抓住此機遇擴大市占率。

稀土產(chǎn)量有望穩(wěn)步增長

2020 年全球稀土礦（REO）同比增長 6%

供給受限也是本輪稀土價格上漲的主要原因之一，根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，2020 年全球稀土礦（折 合 REO）產(chǎn)量為 23.3 萬噸，同比增長 6.6%，產(chǎn)量增長主要來自中國配額增加以及美國芒 廷帕斯礦的滿產(chǎn)，中國和美國產(chǎn)量分別為 14 萬噸和 3.5 萬噸；其他國家不同程度受到疫情 影響，澳洲在萊納斯公司帶動下產(chǎn)量基本持平在 2.1 萬噸，緬甸則由于疫情和國內(nèi)局勢影響 含量從 2019 年的約 27700 噸下降到 25300 噸，對中重稀土礦產(chǎn)量2020 年在多個主要應(yīng)用方向需求大幅增長的情況下，供給增長低于預(yù)期，尤其是國內(nèi)稀土 開采指標(biāo)得到嚴格控制，自產(chǎn)稀土礦無法滿足自身需求，需要從全球范圍內(nèi)進口。2020 年 中國稀土礦開采配額（折 REO）為 14 萬噸，而稀土氧化物分離產(chǎn)品產(chǎn)量約為 19.4 萬噸， 其中利用進口稀土精礦和獨居石冶煉分離的稀土氧化物量分別為 3.44 萬噸和 2.5 萬噸。

海 外冶煉分離廠商主要為澳大利亞萊納斯位于馬來西亞的工廠，全年產(chǎn)量為 1.62 萬噸 REO。 2020 年全球稀土氧化冶煉分離產(chǎn)量約 21.2 萬噸，同比增長 20.3%，國內(nèi)產(chǎn)量由 2019 年的 15.5 萬噸提升至 19.4 萬噸，增量部分主要來自進口稀土礦和獨居石礦。冶煉分離量產(chǎn)量的 增速高于稀土礦產(chǎn)量的增長，側(cè)面驗證下游需求的旺盛，冶煉分離廠商的稀土礦快速去化， 也是產(chǎn)量增長的重要原因。

2021 年國內(nèi)稀土礦及冶煉分離量有望穩(wěn)步提升

2020 年稀土需求旺盛造成供需錯配以及稀土價格持續(xù)上漲是國內(nèi)增加稀土開采配額的重要原因，防止上游原材料大幅上漲對產(chǎn)業(yè)鏈造成傷害。2021 年 2 月 18 號工信部下發(fā)的 2021 年第一批稀土開采配額同比提升27.3%至8.4 萬噸REO，若下半年的配額量也同比例增長， 則全年開采配額量將增長 20%至 17.8 萬噸。 國內(nèi)冶煉分離配額也同比例增長，同時海外稀土礦在高價格的刺激下加快復(fù)產(chǎn)和開采進度， 預(yù)計全球稀土礦增量將主要依賴國內(nèi)的冶煉產(chǎn)能。根據(jù)我們測算，2021 年海外稀土礦增量 有限，美國的芒廷帕斯礦基本處于滿負荷狀態(tài)，增量可能主要來自美國北方礦業(yè)的布朗山； 澳大利亞黑斯廷斯公司的楊迪巴那礦在 2020 年 4 月獲得環(huán)境許可證，預(yù)計 2021 年將加快 建設(shè)進度；澳大利亞匹克資源有限公司在坦桑尼亞的恩格拉礦業(yè)處于開采審批的最后階段， 預(yù)計 2021 年將進入開采階段，但總體海外稀土礦增量有限。

我們預(yù)計 2021 年全球稀土礦（折 REO）產(chǎn)量在 27-28 萬噸，較 2020 年的 23.3 萬噸同比 增長 20%左右，其中國內(nèi)產(chǎn)量增量為 3.8 萬噸左右，海外增量在 1 萬噸，海外增量主要來 自澳洲及緬甸礦的逐步恢復(fù)，美國產(chǎn)量總體增量有限。

2021 年 4 月稀土價格趨穩(wěn)，磁材成本壓力逐步降低

2021 年 2-3 月稀土價格進入加速上漲階段，金屬釹從 65-70 萬/噸迅速上漲至 85 萬/噸以 上。大幅快速上漲的稀土價格造成下游廠商迫于成本壓力按需采購、降低采購量，囤貨貿(mào)易 商也在高價下逐步增加出貨，稀土價格上漲趨勢出現(xiàn)松動，進入 4 月份之后稀土價格回落， 下游廠商的成本壓力有一定程度緩解。截止到 4 月中旬，全國金屬釹成交均價在 75 萬元/噸 （含稅）左右，相對于高點回落 15%左右，比 2020 年 2 季度的低點仍高 30 萬元/噸以上。

我們認為目前價格對于國內(nèi)及海外稀土礦企業(yè)仍盈利較好，根據(jù)澳大利亞稀土公司萊納斯 （Lynas）數(shù)據(jù)，其稀土開采的成本 1.75 萬美金/噸 REO，2020 年下半年毛利率提升 52%， 目前階段應(yīng)在 55%左右。中大型磁材廠商成本傳導(dǎo)能力相對較強，而終端應(yīng)用廠商對于目 前稀土以及釹鐵硼磁鋼價格處于能夠接受的極限點，對磁材廠商提出降低磁材標(biāo)準(zhǔn)、縮減溫 度安全區(qū)間等降低成本的要求。

稀土價格小幅回落后趨穩(wěn)暫時緩解磁材企業(yè)的成本壓力，而 2020 年下半年價格的高位到稀 土磁材廠商的毛利率傳導(dǎo)之后 1-2 個季度，預(yù)計 2021 年 1 季度將是成本壓力最大的一個季 度，2 季度將迎來成本壓力的轉(zhuǎn)折點，因此我們看好 2-3 季度磁材企業(yè)盈利能力回升。目前 階段磁材企業(yè)股價長時間底部震蕩，因此我們看好隨著盈利回升，磁材企業(yè)股價有望底部反 彈甚至反轉(zhuǎn)。 我們認為從整個稀土磁材產(chǎn)業(yè)鏈而言，稀土價格的持續(xù)大幅上漲不利于整個產(chǎn)業(yè)鏈的健康發(fā) 展，價格維持在合理的區(qū)間有助于避免下游應(yīng)用滲透出現(xiàn)反復(fù)、進而影響最終需求。國內(nèi)稀 土開采配額增加一方面有利于緩解供給緊張、保障上游資源價格處于合理位置；同時近年來 中國稀土礦配額增長低于下游需求增長導(dǎo)致中國稀土在全球的競爭優(yōu)勢弱化，增加配額、保 障供應(yīng)能夠扭轉(zhuǎn)此種趨勢，增強優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)鏈的全球份額。

龍頭廠商傳導(dǎo)成本能力相對較強，盈利能力穩(wěn)定

一體化大型釹鐵硼磁鋼廠商整體成本控制及傳導(dǎo)能力相對較強，在 2020 年下半年稀土價格 持續(xù)上漲的過程中保持盈利水平相對穩(wěn)定。一方面是稀土磁鋼廠商均備有滿足約一個季度生 產(chǎn)所需的稀土庫存，保障 2020 年下半年稀土價格上漲過程中仍有較多低價庫存；另一方面 技術(shù)進步快速推動成本下降，其中晶界滲透技術(shù)廣泛應(yīng)用使中重稀土的摻雜量大幅下降，目 前階段普通汽車、新能源汽車、節(jié)能空調(diào)等下游所用磁鋼的鋱摻雜量已經(jīng)由之前超過 5%下 降至 1%左右，未來 2 年有望進一步下降到 0.5%左右，重稀土摻雜量下降大幅節(jié)省生產(chǎn)成 本。加之龍頭廠商憑借產(chǎn)能、產(chǎn)品質(zhì)量以及配套能力，對下游客戶議價能力強于整體，毛利 率在稀土價格上漲的過程中并未出現(xiàn)下降，反而由于份額增長、出貨量增長，固定成本被攤 薄而有所上升。

四、廠商加速擴產(chǎn)，產(chǎn)能、技術(shù)和客戶差距逐步體現(xiàn)

稀土磁材行業(yè)財務(wù)指標(biāo)優(yōu)異

稀土磁材行業(yè)作為高技術(shù)加工行業(yè)，經(jīng)歷 30 年的發(fā)展、壯大以及淘汰整合，形成適合自身 的經(jīng)營模式：穩(wěn)健經(jīng)營，差異化經(jīng)營，低杠桿、謹慎擴產(chǎn)。磁材行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈位置決定整體利 潤率相對不高，但行業(yè)高技術(shù)水平、產(chǎn)品多樣性、持續(xù)穩(wěn)定供應(yīng)能力以及成本管控能力保障 行業(yè)內(nèi)公司享受相對穩(wěn)定的盈利空間。在行業(yè)平穩(wěn)期，廠商毛利率穩(wěn)在 20%-25%，且回款 能力亦相對較好；在固定資產(chǎn)占比相對較小、擴產(chǎn)成本相抵較低且廠商擴產(chǎn)整體相對穩(wěn)健的 情況下，整體財務(wù)指標(biāo)優(yōu)異。

行業(yè)經(jīng)營穩(wěn)健，杠桿率較低

作為相對輕資產(chǎn)類的加工行業(yè)，磁材行業(yè)經(jīng)營穩(wěn)健，財務(wù)杠桿較低和經(jīng)營杠桿較高，截止到 2020 年底主營業(yè)務(wù)為釹鐵硼永磁體的廠商平均資產(chǎn)負債率為 30%左右，其中金力永磁、大 地熊由于上市時間較短、業(yè)務(wù)增長較快、產(chǎn)能加速建設(shè)，導(dǎo)致資產(chǎn)負債率相對較高，2021 年 隨著公司完成定向增發(fā)且隨著募投項目投產(chǎn)、自身經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入增多，資產(chǎn)負債率將回 歸至相對合理水平。 同時由于產(chǎn)業(yè)鏈位置原因，整體利潤率相對不高，但固定成本占比中等，導(dǎo)致稀土磁材公司 整體具有較好的經(jīng)營杠桿，產(chǎn)銷量邊際變動帶動息稅前利潤變動較大，同時也能帶動期間費 用的攤薄。2020 年主要稀土磁鋼公司產(chǎn)量增長在 20-30%，但息稅前利潤增長幅度多在 50% 以上。 磁材企業(yè)財務(wù)素質(zhì)較為優(yōu)異，現(xiàn)金流充足，還款能力優(yōu)異。負債結(jié)構(gòu)中，經(jīng)營性負債占比相 對較高，財務(wù)性負債較低，財務(wù)費用均相對較低，部分公司連續(xù)多年財務(wù)費用為負。

回款優(yōu)異，現(xiàn)金流良好

磁材企業(yè)整體回款能力，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額與凈利潤匹配度較高，2020 年由于稀土價格上 漲較多，各公司加大原材料的儲備量，存貨量和原材料金額均大幅提升影響部分企業(yè)經(jīng)營性 現(xiàn)金流。同時磁材企業(yè)在產(chǎn)能擴張方面多利用募集資金，通常在無大額資本開支的情況下整 體現(xiàn)金充沛，截止到 2020 年末，中科三環(huán)、金力永磁、寧波韻升、正海磁材以及英洛華等 公司在手現(xiàn)金及等價物均超過 10 億元。

管理、客戶以及發(fā)展戰(zhàn)略驅(qū)動行業(yè)成長分化

管理和技術(shù)差異是磁材廠商之間最重要的差異。管理能力的高低導(dǎo)致廠商之間運營效率、成 本控制、應(yīng)對周期波動方面的差異，技術(shù)差異是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、客戶結(jié)構(gòu)等方面區(qū)別的主要原因 之一，兩者共同決定廠商在行業(yè)周期、新應(yīng)用快速放量時的經(jīng)營策略。傳統(tǒng)稀土磁材公司上 市較久，經(jīng)歷行業(yè)周期及下游主要消費方向變革，經(jīng)營相對保守穩(wěn)健，產(chǎn)能擴張速度較慢； 而新銳民營企業(yè)經(jīng)營相對靈活，在人員、技術(shù)以及客戶的方面采用更為靈活的方式，實現(xiàn)技 術(shù)和客戶快速突破。 技術(shù)、客戶以及經(jīng)營策略方面的差異也導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)公司成長性、盈利能力和抗周期性的分化， 能夠精準(zhǔn)抓住下游需求增長方向、靈活應(yīng)對上游原材料上漲實現(xiàn)成本傳導(dǎo)的稀土磁材廠商在 2020 年原材料價格大幅上漲周期中取得較好的經(jīng)營成果。此種經(jīng)營管理方面的分化導(dǎo)致行 業(yè)表現(xiàn)出較為明顯的周期性和成長性，我們預(yù)計這種分化將繼續(xù)，跟隨下游高速增長的新能 源行業(yè)形成新的格局。

成長龍頭加快產(chǎn)能拓建

2019-2020 年稀土磁材行業(yè)在高端需求的驅(qū)動下經(jīng)歷新一輪的成長，下游多個主要應(yīng)用方向?qū)崿F(xiàn)大幅增長，其中以新能源方向為最主要的增量。2019 年后稀土永磁廠商受訂單較好驅(qū) 動，加快產(chǎn)能建設(shè)，新建產(chǎn)能產(chǎn)品方向亦主要集中在新能源汽車、消費電子等高端方面；其 中以金力永磁和正海磁材為代表，兩者產(chǎn)能擴張政策較為積極，預(yù)計到 2022 年末兩者釹鐵 硼毛坯產(chǎn)能將分別達到 23000 噸/年和 18000 噸/年。中科三環(huán)在贛州新基地建設(shè) 5000 噸/ 年高性能磁體產(chǎn)能；寧波韻升在 2020 年通過內(nèi)部技改提升 4000 噸/年產(chǎn)能至 14000 噸/年 后，計劃通過自有資金建設(shè) 7000 噸/年釹鐵硼毛坯產(chǎn)能，主要拓展新能源汽車方向；大地熊 除首次發(fā)行股份募投 1500 噸/年產(chǎn)能外，在包頭建設(shè) 5000 噸/年高性能釹鐵硼磁體產(chǎn)能已 經(jīng)啟動。本輪由新能源方向驅(qū)動的磁材產(chǎn)能和資本支出周期將加速到來。

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精選報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。